在投资的世界里从容行走的指南

原创 Miss考拉考拉视野

这是考拉第69篇原创文

图/微博：网际飞侠@罗弗敦

文/考拉（微信公众号：考拉视野）

此前几篇文章公布过，我在且慢上跟投长赢计划，也表示过对这个计划的主理人E大的崇拜。不过或许是有忧患意识，害怕这个计划意外终止，外加想锻炼自己的独立投资的能力。于是，我将E大的所有公开的文字，包括公众号文章、网易博客文章等文字，几乎都翻了一遍。

想弄清楚E大每一次操作背后的原理是什么，以及考虑是否值得将自己大部分可投资资金放入指数基金，我需要寻找足够多的理由来支撑。这一次阅读《漫步华尔街》，感觉找到了一些答案，对长赢计划的认识更深一步。

这本书的作者伯顿 G.马尔基尔（Burton G.Malkiel），既是杰出的专业投资者，又是造诣精深的经济学家。他由坚实基础理论和空中楼阁理论引出基本面分析和技术分析理论，回顾金融史上著名的投资泡沫和投机狂潮，提出指数基金投资策略，同时辅以资产定价、资产配置理论、生命周期投资理论。该书经历11次再版，每一次的修订都会补充了一些数据，这一次还增加了行为金融学的内容。

作为非金融专业出身的人来讲，这本书通熟易懂，翻译的语言也很顺畅。可以说，对于非专业投资者来讲特别友好。将书中内容结合长赢计划的操作一起思考，会有很多乐趣，因为又看懂一些。

下面分享书中的部分精华及投资感悟，有些论述或者是老生常谈了，但投资很多时候是逆人性的，很多道理要反复看才认识更深刻。

1、随机漫步

随机漫步（random walk），是指将来的步骤或方向无法根据过去的历史进行预测。

每一天股市的涨跌都具有随机性，就跟抛一枚硬币到天空，猜哪一面朝上是随机的一样。不能根据昨天或者前几天是朝上或朝下来判断。这一点真实的告诉我们，没有人能预测股市短时间内的涨跌，即使是根据以往的数据来预测。这一观点，使得用图表来分析股市的分析师一无是处。

因此，技术方法不可能用来制定有效的投资策略。这正是随机漫步理论的基本结论。我认为有五个因素可以帮助解释证券分析师为何在预测未来时困难非常大。这五个因素是：①随机事件的影响；②公司利用“寻机性会计处理方法”制造出靠不住的财报盈利；③分析师自身出了错；④最佳分析师流向销售部门或转而管理投资组合；⑤研究部门与投资银行部门之间的利益冲突。每个因素都值得做一番讨论。

以上提及的五大因素，也为为什么选择投资指数基金做铺垫。期望由某一只股票的获得资产的飞跃，实际上可能要靠运气。因为存在太多的难度，即使看得懂公司的财报，也可能存在财务造假，更会误判。各种研究表明，预测某一公司、某一行业的增长都不容易，一年或者五年都没有满意的答案。

将这个理论延伸，还有一个很重要的现象：对于主动管理型基金，无法根据过往的业绩来判断将来的业绩。尤其是此前表现优异的基金，接下来的年份表现不一定会更好。

每年你都可以在报纸上看到共同基金的业绩排名，这些排名总会显示很多基金战胜了平均指数（beat the averages）[1]——有些基金甚至显著地超越了指数，但问题是业绩并没有什么连续性。正如不能根据公司以往的盈利增长预测未来的盈利，根据基金过去的表现也不能预测其将来的表现。

基金经理人也会受随机事件的影响：他们可能会发福，可能会变懒，也可能会分道扬镳。一段时间里行之有效的投资策略，在接下来的时段很容易就变得臭不可闻。人们忍不住会得出结论，认为决定基金业绩排名的一个重要因素是我们的老朋友——幸运女神。

考拉手里至今还留有一只在2015年大热的一只基金，至今亏损21%。记得2016年底刚想要重新开始定投，还分析了该基金三年的业绩表现，综合其他几项因素而选择的。但不幸的是，好的业绩没有延续。

2、基本面分析、技术分析以及心理分析

基本面分析和技术分析的理论基础来源于资产估值理论，即坚实基础理论（firm-foundation theory）与空中楼阁理论（castle-in-the-airtheory）。要想搞清楚这两个理论的朋友，请自行翻阅书籍。

书中观点显示，无论哪一种分析方法，都有其存在的合理性，也有其局限性。就连格雷厄姆也承认基本面有局限性，因为基本面的理论基础----坚实基础理论，即企业内在价值的判断依赖对未来增长率和增长持续期进行预测，然而预测却有难度。

空中楼阁理论，则被誉为“博傻”理论，一物的价值仅等于他人愿意支付的价格。技术分析的理论基础即为空中楼阁理论，这种分析方法常常被基本面分析者诟病。总之，吸各方法之长，综合运用之，包括行为心理学，才能够为投资增值。

3、非理性行为

（1）羊群效应

有效市场理论、现代投资组合理论，以及论述风险与收益之间关系的各种资产定价理论，全都建立在股市投资者行为理性这一前提之上。总体而言，投资者会对股票的现值进行合理估计，因而他们的买卖行为确保了股价可以公允地反映股票的未来前景。有四种因素使非理性的市场行为得以存在，这些因素是：过度自信、判断偏差、羊群效应以及风险厌恶。

过度自信和判断偏差是常见的心理，也是比较危险的行为。但更常见的是羊群效应以及风险厌恶。我想说之前投资亏损21%的基金便是由于羊群效应。回看很多历史事件，羊群效应有不少案例。比如1999年-2000年初的网络泡沫破灭便是如此。当时证券分析师也摇旗呐喊，为互联网泡沫推波助澜。他们给互联网公司进行估值时，忽视销售额、营业收入和利润，而是定义访问网站的人数或者有购买意向的顾客等非财务指标。然而泡沫破灭后，市场又将自然修正。

市场最终会矫正一切非理性行为，尽管会以其自己的方式，缓慢而势所必然地加以矫正。异常情形可能会突然出现，市场可能会变得非理性地乐观，没有戒心的投资者会被吸引进来。但是最终市场总会认清真实价值所在，这才是投资者必须予以重视的主要教训。

投资者往往会把资金投入近期业绩不俗的一类共同基金。比如，行为金融学告诉我们的最重要的教训之一便是个人投资者千万要避免被群体行为冲昏头脑盲目跟风。

任何投资，只要变成人们交谈中广泛热议的话题，都可能对你的财富造成特别的危害。20世纪80年代早期的黄金投资是如此；无一例外，在一个时段最热门的股票或基金，在接下来的时段都是表现最差的。

2007年中国A股一路高歌，很多人最终受不了诱惑冲进股市，才刚进场牛市就结束了，最终站在了高岗之上，聪明的做法应该参照李笑来老师的说法“你就应该干看着，啥都不买。。。。到了熊市，等到大家都骂娘的时候，再开始买买买！”

（2）风险厌恶

损失1美元的痛苦是获得1美元快乐的2.5倍。这种不愿接受损失的心理，根据理性投资理论显然不是最优选择，从常理的角度看也非常愚蠢。

这一理论，主要涉及是否及时止损的问题。机构投资者的业绩常常是与市场平均业绩比较，他们可以说亏损的幅度小于市场平均水平。但是个人投资者，只要亏损便是实打实的亏损，尽量避免亏损，设置好止损线还是很有必要的。

4、不要过于热衷新技术

我们本应知道历史的事实已证明投资于正在给社会带来重大转变的技术，对投资者来说常常并不会产生什么回报。投资的关键不在于某个行业会给社会带来多大影响，甚至也不在于该行业本身会有多大增长，而在于该行业是否能够创造利润并持续盈利。

日前，区块链技术日趋成熟，作为一种具有颠覆性的技术，其增长潜力很大。然而该行业还处于婴儿时期，能够创造的价值仍未能体现出来。对于它的存在，持开放包容，审慎看待或许更为完全。

5、生命周期资产配置

投资者选择与自己年龄和风险偏好相符的资产配置也很重要，这个通常的认知是，可以用100减去自己的年龄作为风险较高等级的资产里。然后随着年龄的增长，做动态调整。

6、市场有效性

新兴市场有效性并不如美国，像中国、印度等国，具有较大潜力，仍具有可投资性。目前a股处于历史较低估值区间，存在较好的投资机会。

7、合理预期收益率及投资期限

预期收益率一般参照历史收益率，较为保守的合理的预期收益率是7%。因为有的年份在两位数以上，有的年份则为负值，因此平均的收益率不要期望太高。而且这样的收益率一般都是拉长至10年。因此，股票或者基金的投资期限一般需要看3-5年，甚至5-10年。而且a股市场的特殊性，牛短熊长，比如有可能8年价值回归，2-3年才爆发，因此把投资期限拉长至10年具有合理性。

8、关于其他投资品

书中提到房产是一项重要的投资品，由于其可再抵押的特性，近十年的收益率都不低。因此在个人资产配置中，一定是要占一定比例。另外，本书提到房地产投资信托指数基金（REITs），目前交易比较活跃的REITs ETF大多限于美国和欧洲市场。因此就目前来看，国内这类产品还比较缺乏，待后期如有推出后再介绍。

正如封面介绍一样，它是一部投资经典，更是一部与时俱进的畅销书，这本书我给五颗星。碎片化的时代，还是读书使人更从容。

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